PSR이란? 어떤 기업에 적용할 수 있는가?

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매출액은 성장하지만 자본잠식이거나 적자회사의 가치평가

애널리스트가 PSR을 쓰는 이유

주가매출비율(Price to Sales Ratio)이라고도 하는 PSR은 매출액 대비 주가의 배수를 나타낸다. PSR은 매출은 성장하지만 아직 이익이 나지 않는 신기술이나 벤처기업에 적용하기에 좋다. 또한 특정 섹터에 적용할 수도 있다. 예를 들어 가입자수, 사용자수, 방문자수 등이 중요한 비즈니스의 경우 비슷한 사업을 영위하는 상장기업과 그 숫자를 비교해 가치를 추정해볼 수 있다. PSR이 애널리스트에게 매력적인 이유가 있다.

  • 첫째, 손실이 발생하거나 순자산이 마이너스인 기업에 적용할 수 있다. 벤처기업이나 쇠퇴기에 놓인 기업, 또는 아직 적자에 있는 성장기업이 여기에 속한다.
  • 둘째, 이익이나 순자산은 감가상각비, 재고자산, 연구개발비 등의 회계처리 기준에 영향을 받지만 매출액은 상대적으로 덜 영향을 받는다. 따라서 PSR은 PER와 PBR에 비해 회계기준에 덜 영향을 받는다.
  • 셋째, 이익은 변동성이 클 수 있지만 매출액은 상대적으로 안정적이다. 따라서 PER는 매년 수치가 크게 변동될 수 있는 반면 PSR은 고른 수치를 제공할 수 있다.

 

그러나 PSR이 갖는 가장 큰 문제점이 있다. 바로 자본잠식이 된 회사나 적자가 지속적인 회사도 매출액이 크면 기업가치를 크게 나타낼 수 있다. 따라서 이익이나 순자산이 마이너스인 회사에 PSR을 적용할 경우 플러스로 전환할 수 있는지에 대한 분석이 동반되어야 한다. 만약 적자나 자본잠식에서 헤어날 수 없는 기업으로 판단된다면 다른 접근방법이 필요할 수 있다.

 

 

PSR의 정의

PSR은 아래와 같이 매출액 대비 주가의 비율이다.

 

PSR = Market Cap / Sales

 

PSR은 투자자들이 매출액 1원당 지불하는 주가 또는 자기자본의 배수를 의미한다. 위의 식에서 분모를 주식가치Equity value 대신 기업가치EV를 사용하면 좀더 탄탄한robust 배수를 얻을 수 있다.

 

EV to Sales Ratio = EVSR = EV / Sales

EV = Market value of equity + Market value of debt – Cash

 

EVSR은 매출액 1원당 평가되는 기업가치를 의미한다. A회사와 B회사의 매출이 각각 100이라고 가정하자. 다만 A는 부채 없이 자기자본이 100이고, B는 부채가 80, 자기자본이 20이다.  A의 PSR은 1.0이고, B는 0.2이다. EVSR로 계산하면 A와 B 모두 1.0이 된다. EVSR 배수가 더욱 신뢰할 만한 값을 준다는 이유가 여기에 있다. 차입한 자본이 많은 회사는 낮은 PSR을 갖게 된다.

 

따라서 한 섹터 내에서 기업의 레버리지가 천차만별일 경우 PSR을 비교하면 잘못된 결과에 도달할 수도 있다.

 

 

PSR과 EVSR의 펀더멘털 요소

PSR도 다른 상대가치평가법과 같이 펀더멘털 요소를 활용해 계산할 수 있다. 본질적 PSR을 구하기 위해 DDM을 활용할 수 있다.

 

 

위의 마지막 식을 Sales0로 나누면 아래와 같이 본질적 PSR을 얻을 수 있다.

 

 

본질적 PSR은 펀더멘털 요소는 순이익률, 배당률, 성장률, 그리고 위험으로 구성되어 있다. 이렇게 계산된 본질적 PSR과 시장에서 형성된 PSR을 비교해 현재 주가의 저평가와 고평가를 판단해볼 수 있다.

 

EVSR도 펀더멘털 요소를 활용해 이론적 값을 얻을 수 있다.

 

 

위의 식에서 양변을 Sales로 나누면 아래와 같이 본질적 EVSR을 얻을 수 있다.

 

 

본질적 EVSR은 세후영업이익, 재투자율, 성장률, 그리고 자본비용의 요소로 결정된다. PSR과 EVSR의 주요 결정요인은 마진률이다. PSR에서는 순이익률, EVSR에서는 영업이익률이 가장 중요한 펀더멘털 요소로서 이익률이 높을수록 배수가 높게 된다. 특히 마진률의 감소는 본 이론적 값에 이중으로 영향을 끼친다. 마진률 자체가 낮아지는 현상과 장기적으로 성장률을 떨어뜨려 배수를 떨어뜨리는 효과를 갖는다.

 

 

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