글로벌 제약사 아스트라제네카의 가중평균자본비용 구하기

글로벌 제약사 아스트라제네카의 가중평균자본비용 구하기

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가중평균자본비용 공식

가중평균자본비용(WACC: Weighted Average Cost of Capital)이란 회사가 조달한 모든 종류의 자본을 시장가치로 환산해 각 자본비용을 비중대로 가중평균한 것이다.

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D, E, PS: 순서대로 부채의 시장가치, 자기자본의 시장가치, 우선주의 시장가치
K_e, K_d^after-tax, K_ps: 순서대로 자기자본비용, 세후 부채비용, 우선주비용

가중평균자본비용 공식

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자본의 시장가치를 사용하는 이유는 기업은 시장가치에 근거해 자본을 조달하기 때문이다. 주식의 경우 최근 주가에 기반해 신주를 발행하고, 채권의 경우 발행직전의 신용등급에 따라 금리가 결정된다.

한 글로벌 기업을 사례로 가중평균자본비용^WACC을 계산해보도록 하자.

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[월스트리트 기업가치평가 실무] 온라인 과정 중에서

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아스트라제네카의 가중평균자본비용^WACC

아스트라제네카^AstraZeneca는 영국의 제약회사이다. 1999년 스웨덴의 아스트라와 영국의 제네카가 합병해 아스트라제네카라는 글로벌기업을 이뤘다. 이 회사는 위장, 당뇨병, 심혈관, 호흡기, 암 치료제를 개발 및 판매하고 있으며, 현재 코로나백신의 상용화를 앞두고 있다. 매출의 1/3이 미국을 포함한 해외에서 발생하고 있다.

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가중평균자본비용^WACC을 구하는 절차는 4단계로 나눌 수 있다.

첫째, 자본구조 파악,
둘째, 부채비용 계산,
셋째, 자기자본비용 추정,
넷째, 가중평균자본비용^WACC 계산이다.

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금융부채를 구성하는 차입금과 채권의 숫자가 적을 경우 부채비용 계산은 매우 단순하다. 그러나 그 숫자가 많고 발행내역과 시장가치에 관한 정보취득이 쉽지 않을 경우 부채비용 계산은 어려워진다. 아스트라제네카의 경우가 후자에 해당된다.

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2020년 3분기말 아스트라제네카의 자본구조와 WACC

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Step 1: 자본구조의 파악

가중평균자본비용^WACC을 구하기 위한 1단계로 금융부채와 자기자본의 장부가치를 확인한 후 그 시장가치를 확인해야 한다. 아스트라제네카의 2020년 3분기보고서에 의하면 금융부채는 $22,339백만이고, 자기자본은 $13,669백만이다. 금융부채는 차입금, 채권, 리스 등이며, 장기부채가 $18,574 백만, 단기부채가 $3,585백만으로 구성되었다.

금융부채의 시장가치 확인을 위해 정보서비스인 톰슨로이터의 아이콘을 활용한 결과 총 20개 채권의 내역과 시장가치를 확인했다. 그러나 분기보고서는 금융부채 중 채권가액을 따로 제공하지 않아 시장가치로 대체하는 것이 어렵다. 이로 인해 부채비용은 장부가액 기준으로 산출하기로 했다. 자기자본의 경우 2020년 9월 30일 기준 시가총액은 $150,802백만이다.

따라서 금융부채의 비중은 12.9%, 자기자본의 비중은 87.1%로 계산되었다.

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‘M&A거래와 PMI전략 A부터 Z까지 (제이씨이너스, 2022년 4월)’ 중에서…

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Step 2: 부채비용

분기보고서는 금융부채의 상세한 내역을 제공하지 않아 각 부채의 이자율 확인이 불가능했다.

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이런 경우 재무상태표의 금융부채와 손익계산서의 이자비용을 활용할 수 있다.

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2020년 3분기 기준 총이자비용은 $985백만이다. 나머지 1분기는 외삽법으로 계산하면 2020년 총 이자비용은 $1,313백만(=$985+$985/3)이 된다.

하지만 이 금액을 총 이자비용으로 보기는 어렵다. 만약 2020년 중 부채로 조달한 금액이 있다면 본 부채에 대한 이자의 일부 또는 전부가 반영되지 않을 수도 있다. 다행이 분기보고서는 2020년 중 발행한 채권의 내용은 아래와 같이 공개했다.

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$1.2bn, 고정금리, 표면이율 700%, 만기 26년 4월, 발행 20년 8월 6일, 이자 반기지급
$1.3bn, 고정금리, 표면이율 375%, 만기 30년 8월, 발행 20년 8월 6일, 이자 반기지급
$0.5bn, 고정금리, 표면이율 125%, 만기 50년 8월, 발행 20년 8월 6일, 이자 반기지급

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위 세 개의 채권은 2020년 8월 6일 미국에서 $로 발행했으며, 반기마다 이자를 지급해 2020년 중 아직 한 번도 이자를 지급하지 않았다. 이런 경우 채권가액은 재무상태표에 포함되지만, 이자비용은 손익계산서에 포함되지 않는다. 2020년의 이자비용에 본 세 채권의 연이자비용을 더하면 $1,350백만(=$1,313+$36.9)이 된다. 이렇게 구한 이자비용 $1,350백만을 금융부채 $22,339백만으로 나누면 6.044%의 부채비용이 계산된다.

아스트라제네카의 2020년 법인세율은 20%이다. 본 세율로 세전부채비용을 계산하면 4.71%이다.

4.71% = 6.044% x (1-22%)

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Step 3: 자기자본비용

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아스트라제네카의 자기자본비용 계산

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위 그림은 CAPM을 활용해 아스트라제네카의 자기자본비용을 추정한 것이다. 본 회사는 영국 주식시장에 상장되어 있는 영국회사이다. 따라서 영국 10년만기 국채수익률을 무위험이자율로, FTSE지수를 마켓포트폴리오로 사용해 자기자본비용을 추정할 수 있다. 톰슨로이터가 제공한 정보를 활용할 경우 각각의 값은 0.22%, 6.50%이다.

β값을 얻기 위해 네 가지 소스를 비교했다. 먼저 톰슨로이터는 과거 5년간 월별 데이터를 활용해 0.459를 제시한다. 그러나 정확히 어느 시점의 데이터인지 공개하지 않아 시점이 불분명하다. 야후파이낸스는 0.230을 제시하지만 본 β의 출처와 데이터 시점에 대한 언급이 없다. 아래 그림은 2020년 12월 15일을 기준으로 과거 5년간 월별 FTSE지수와 아스트라제네카 주가를 활용해 계산한 β값을 보여준다. 그 결과 역사적 β는 0.411, 조정β는 0.607이다. 아스트라제네카의 주가 변동성이 FTSE지수의 변동성에 점점 근접한다는 가정을 전제로 자기자본비용을 산출하기 위해 조정β를 산출했다. 그 결과 자기자본비용은 4.17%(=0.22% + 0.607 x 6.5%)로 계산되었다.

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